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投資要點
事件：華電國際發(fā)布2022年報，報告期內(nèi)公司實現(xiàn)營業(yè)收入1070.59億元，同比+2.34%，歸母凈利1.00 億元，同比扭虧為盈，扣非歸母凈利為-5.76 億元，同比大幅減虧，經(jīng)營凈現(xiàn)金流修復至96.54 億元，結(jié)合經(jīng)營數(shù)據(jù)，我們點評如下：
火電：山東負荷波動導致電量下行，全年毛利率已轉(zhuǎn)正，邊際因素提升2023年業(yè)績轉(zhuǎn)暖確定性。公司全年上網(wǎng)電量為2070.45 億度，其中火電1974.27億度，同比-2.95%。公司火電資產(chǎn)主體位于山東、湖北、安徽等地，其中山東上網(wǎng)電量769.84 億度，同比-4.53%，為負荷下行的主要因素。盈利方面，全年火電度電毛成本為0.467 元/度，同比上行0.042 元/度，但毛利率卻同比+10.8pct 達到1.4%，總體體現(xiàn)出電價上行與煤炭長協(xié)提高所帶來的正向作用。
分拆至各季，公司整體毛利率分別為1.8%、1.3%、3.6%、-5.1%，基本反映了現(xiàn)貨煤價的波動對于長協(xié)執(zhí)行情況與公司最終成本的影響。邊際上，除煤炭成本外，局部性電量修復將為公司的主要增長動力之一。山東省2022 全年用電量同比+2.4%，低于全國平均的3.6%與鄰省江蘇的4.2%，疊加2022H1因疫情所帶來的低基數(shù)效應（公司2022H1 上網(wǎng)電量同比-5.02%），電量彈性有望于2023H1 釋放。
裝機增量：儲備充沛，合計在手約8.19GW 增量裝機。公司資本開支節(jié)奏將再度加速，支撐性與調(diào)節(jié)性電源為主，其中煤電儲備項目5 個，合計裝機容量5.81GW，其余為燃機與抽水蓄能項目。若順利投產(chǎn)公司將在現(xiàn)有43.7GW的煤電機組體量上實現(xiàn)13.3%的產(chǎn)能擴張。
投資建議：維持“增持”評級。基于當下基本面與公司的資產(chǎn)質(zhì)地，我們認為公司或正處于火電經(jīng)營業(yè)績轉(zhuǎn)正的時期，主營業(yè)務業(yè)績彈性較高，此外華電新能IPO 已獲上交所受理，其2022 年已為華電國際貢獻25.94 億的聯(lián)營收益，預計此部分業(yè)績同樣將保持快速增長。我們預計公司2023-2025 年歸母凈利潤分別為70.52、80.88、89.26 億元，分別同比+6964.9%、+14.7%、+10.4%，對應3 月29 日收盤價PE 估值分別為8.0x、7.0x、6.3x。
風險提示：動力煤價格大幅上行、市場化交易導致電價波動風險、宏觀經(jīng)濟風險
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華電國際(600027)：量降本升壓制業(yè)績表現(xiàn)2023H1有望迎來轉(zhuǎn)暖
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